在A股市場(chǎng)，主要股東乃至控股股東的股份減持，可能是大部分投資者最不愿意看到的事件之一。

       具體到創(chuàng)新藥行業(yè)，考慮到很多公司尚處于未盈利階段，對(duì)其主要股東的減持行為，市場(chǎng)更是存在一定的成見(jiàn)，動(dòng)輒口誅筆伐，聲討不已，甚至視其為個(gè)股的“賣(mài)出信號(hào)”。

       如何正面地看待和處理創(chuàng)新藥企業(yè)的主要股東減持行為，不僅對(duì)中小投資者的持股心態(tài)和投資結(jié)果有顯著的影響，甚至在一定程度上，關(guān)乎創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的投資生態(tài)的建設(shè)。

       減持并非股價(jià)下跌的元兇

       作為中小投資者，之所以忌諱大股東的減持，核心因素還是擔(dān)心減持帶來(lái)股價(jià)的下跌。

       之所以造成這種憂(yōu)慮，其底層邏輯是：公司主要股東作為最接近公司的內(nèi)部人員，可能提前掌握了某種外部所不知悉的信息，更能洞察公司的發(fā)展趨勢(shì)，因此其減持是給市場(chǎng)傳遞了某種負(fù)面的信號(hào)。

       但是從大量的實(shí)證樣本數(shù)據(jù)來(lái)看，股東減持和公司長(zhǎng)期的股價(jià)走勢(shì)之間，并未呈現(xiàn)出投資者所預(yù)期的強(qiáng)相關(guān)性。

       以A股的CXO龍頭公司藥明康德為例，雖然其股東的頻繁減持行為，屢屢被媒體所提及甚至詬病，但是實(shí)事求是地說(shuō)，股東減持行為對(duì)于藥明康德股價(jià)的影響，遠(yuǎn)低于大家的想象。

       通過(guò)在Choice軟件系統(tǒng)中搜索藥明康德的歷年公告，近年來(lái)一共有13條股東減持股份計(jì)劃的公告，時(shí)間跨度從2019年5月直到2023年8月。

       熟悉藥明康德近幾年股價(jià)走勢(shì)的朋友都知道，從2019年5月到2021年7月，藥明康德的股價(jià)從每股30元左右開(kāi)始扶搖直上，一直沖到每股170元左右，走出了一波史詩(shī)級(jí)的牛市行情。

       上述13份減持公告中，有8份都是發(fā)生在這個(gè)股價(jià)上漲階段。

       如果按照“主要股東減持必然導(dǎo)致股價(jià)下跌”的邏輯，似乎無(wú)法解釋藥明康德這段時(shí)間的顯著上漲。

       或者說(shuō)，8份減持公告，并沒(méi)有能逆轉(zhuǎn)藥明康德的上漲趨勢(shì)。

       事實(shí)上，從2019年上半年開(kāi)始，包括中國(guó)在內(nèi)的全球生物醫(yī)藥投資市場(chǎng)，都走出了一輪波瀾壯闊的大牛市行情，時(shí)間跨度長(zhǎng)達(dá)2年多，這種系統(tǒng)性的宏觀(guān)行情，不是區(qū)區(qū)幾份減持公告可以改變的。

       可見(jiàn)，決定股價(jià)長(zhǎng)期走勢(shì)的，還是包括全球經(jīng)濟(jì)政治因素、行業(yè)供需因素、國(guó)家政策因素、企業(yè)基本面因素等等宏觀(guān)因子，股東的減持與否，作為一個(gè)微觀(guān)因子，最多只能起到短期效應(yīng)，但是根本難以左右全局。

       減持往往事出有因

       其實(shí)無(wú)論是否影響股價(jià)，只要在法律法規(guī)允許的范圍內(nèi)執(zhí)行，減持就是每一個(gè)股東的天然合法權(quán)利，完全無(wú)可非議。

       事實(shí)上，在很多案例中，創(chuàng)新藥企業(yè)的主要股東，在做出減持決策的時(shí)候，更多的還是根據(jù)本身的財(cái)務(wù)規(guī)劃或者資金需求來(lái)具體制訂減持計(jì)劃，而不是如同外界想象的那樣“提前掌握了某種負(fù)面信息”。

       其中最常見(jiàn)的一種類(lèi)型，是持有公司多年的投資基金的退出。

       2024年9月25日，君實(shí)生物發(fā)布公告稱(chēng)，其股東上海檀英投資合伙企業(yè)（下稱(chēng)“上海檀英”）及上海檀正投資合伙企業(yè)（下稱(chēng)“上海檀正”）擬于2024年10月23日—2025年1月22日，通過(guò)集中競(jìng)價(jià)或大宗交易的方式減持不超過(guò)739.27萬(wàn)股，不超過(guò)總股本的0.75%。公開(kāi)信息顯示，上海檀英持有君實(shí)生物7.77%的股份。

       根據(jù)君實(shí)生物的融資記錄，上海檀英從2017年1月就開(kāi)始投資君實(shí)生物，距離上述減持時(shí)點(diǎn)，差不多要滿(mǎn)8年時(shí)間了。

       當(dāng)一家持股時(shí)間長(zhǎng)達(dá)8年的主要股東，出于自身的資金需求，將手中持有的股份減持一小部分（大約10%），這在任何市場(chǎng)都是正常的行為，無(wú)論如何都不應(yīng)該被苛責(zé)。

       還有一種減持的類(lèi)型，是股東出于自身的資金需求。

       2025年1月20日，科創(chuàng)板上市藥企迪哲醫(yī)藥發(fā)布的一則減持公告信息顯示：出于償還個(gè)人借款等資金需要，公司創(chuàng)始人張小林博士將在2月20日之后的3個(gè)月時(shí)間內(nèi)，擬減持公司股份不超過(guò)182.7萬(wàn)股。

       根據(jù)公開(kāi)信息，自從迪哲醫(yī)藥創(chuàng)立以來(lái)，出于對(duì)公司發(fā)展的高度信心，其創(chuàng)始人張小林博士拿出自己多年的積蓄投入公司，目前已經(jīng)累計(jì)對(duì)公司出資約1.2億元，其中有相當(dāng)一部分資金來(lái)源于其個(gè)人的借款。

       根據(jù)迪哲醫(yī)藥的公告，張小林博士于2024年11月將277.1620萬(wàn)股股票進(jìn)行了質(zhì)押，用于個(gè)人融資擔(dān)保。

       客觀(guān)來(lái)說(shuō)，作為一家創(chuàng)新藥公司的創(chuàng)始人，張小林博士已將多年來(lái)的積蓄再加上借款都投入到了迪哲醫(yī)藥的發(fā)展，且持有公司10%左右的股權(quán)。

       可以看出，張小林博士對(duì)迪哲醫(yī)藥發(fā)展充滿(mǎn)信心和決心。

       甚至在2024年上半年，張小林博士還在二級(jí)市場(chǎng)斥資500萬(wàn)元增持自己公司的股票。

       本次減持，主要原因是出于其償還借款的需要，這和市場(chǎng)上很多純套現(xiàn)式的減持相比，又有本質(zhì)的區(qū)別。

       事實(shí)上，迪哲醫(yī)藥目前有兩款重磅創(chuàng)新藥已經(jīng)獲批上市，并于2024年底順利進(jìn)入新版國(guó)家醫(yī)保目錄，正處于銷(xiāo)售放量階段，而且這兩款創(chuàng)新藥的全球臨床和注冊(cè)工作也在順利推進(jìn)中，現(xiàn)在這個(gè)階段減持，并不一定“劃算”。

       因此，這種基于資金特定安排的減持需求，完全是事出有因，和企業(yè)本身的發(fā)展趨勢(shì)，并沒(méi)有什么特別的聯(lián)系。

       無(wú)論是投資基金的退出，還是創(chuàng)始人出于個(gè)人資金規(guī)劃的減持，都是他們作為一個(gè)公司的股東，在行使自身的合法權(quán)利，這一行為是整個(gè)資本市場(chǎng)生態(tài)不可或缺的一部分，是再正常不過(guò)的現(xiàn)象，完全不用視為某種洪水猛獸。

       反之，如果強(qiáng)求所有投資基金不得退出，或者創(chuàng)始人永遠(yuǎn)不得減持，看上去好像是在保護(hù)中小投資者的權(quán)益，但是實(shí)質(zhì)是在徹底摧毀資本市場(chǎng)存在的基礎(chǔ)。

       允許資本市場(chǎng)以合理的方式，給與投身其中的參與者以回報(bào)，允許他們?cè)诤弦?guī)的范圍內(nèi)自由處置各自持有的股份，這是吸引各種資源進(jìn)入資本市場(chǎng)最根本的底層邏輯。

       那些不太體面的減持

       當(dāng)然，也必須承認(rèn)，這個(gè)市場(chǎng)上并不是每一筆減持都那么的體面。

       在巨大的利益誘惑之下，確實(shí)有很多公司的減持行為，伴隨著各種各樣的亂相呈現(xiàn)。

       首先，就是中小投資者擔(dān)心的主要股東作為公司內(nèi)部人的“信息優(yōu)勢(shì)”。

       2023年3月，作為上市企業(yè)的T公司，宣布旗下某款重磅藥物停產(chǎn)。

       在該消息宣布之前的1個(gè)多月時(shí)間內(nèi)，T公司的多家投資機(jī)構(gòu)股東集中減持，累計(jì)減持股份高達(dá)數(shù)千萬(wàn)股。

       這被市場(chǎng)稱(chēng)為“聰明資金先走一步”。

       雖然外界沒(méi)有任何證據(jù)表明這兩起事件之間有必然的聯(lián)系，但是事出反常必有妖，如果用“巧合”來(lái)解釋二者之間的關(guān)系，恐怕很多人都不太信服。

       此外，還有一類(lèi)減持，完全不顧中小投資者的死活，也頗為值得商榷。

       2024年3月，某上市創(chuàng)新藥公司S公司，發(fā)布一則公告。

       公告內(nèi)容顯示，S公司創(chuàng)始人所持有的156萬(wàn)股公司股份，占已發(fā)行股份總數(shù)的1.78%，在2024年3月7日被強(qiáng)制出售。

       此次股份的強(qiáng)制出售，是由于S公司創(chuàng)始人將股份質(zhì)押給了外部金融機(jī)構(gòu)，但是在股價(jià)下跌并接到保證金補(bǔ)繳要求后，該創(chuàng)始人未能及時(shí)滿(mǎn)足補(bǔ)繳要求，進(jìn)而觸發(fā)強(qiáng)制出售機(jī)制。

       很快，S公司又宣布，公司另一位執(zhí)行董事所擁有的664萬(wàn)股公司股份(占公司總股份7.58%)，目前也正處于質(zhì)押狀態(tài)，向其提供質(zhì)押服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)知會(huì)：倘未能提供令其滿(mǎn)意的還款計(jì)劃，這筆664萬(wàn)股的被質(zhì)押股份，也將被將強(qiáng)制出售。

       兩位主要股東的股份通過(guò)質(zhì)押的方式曲線(xiàn)減持，在這種令人匪夷所思的負(fù)面信息沖擊下，S公司的股價(jià)一瀉千里，中小投資者損失慘重。

       也許，以上兩位S公司主要股東的減持動(dòng)作，從法律角度而言并無(wú)過(guò)錯(cuò)，但是這種泥石流式的減持方式，無(wú)論是給公司聲譽(yù)，還是公司其他股東的切身利益，都帶來(lái)了無(wú)法彌補(bǔ)的損失。

       風(fēng)物長(zhǎng)宜放眼量

       長(zhǎng)期以來(lái)，對(duì)于資本市場(chǎng)的減持行為，相關(guān)的監(jiān)管規(guī)則一直在不斷完善之中。

       2024年5月，為了進(jìn)一步規(guī)范減持行為，維護(hù)證券市場(chǎng)秩序，保護(hù)投資者合法權(quán)益，上海證券交易所發(fā)布了《上海證券交易所上市公司自律監(jiān)管指引第 15 號(hào)——股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持股份》，充分體現(xiàn)了對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)投資者的保護(hù)力度。

       這已從一個(gè)側(cè)面印證了：合規(guī)的股份減持，是政策所完全允許和支持的。

       歸根結(jié)底，評(píng)估一個(gè)創(chuàng)新藥企業(yè)的長(zhǎng)期走向，還是應(yīng)該從其核心價(jià)值層面出發(fā)，風(fēng)物長(zhǎng)宜放眼量，無(wú)須過(guò)多糾結(jié)于短期的偶然性因素。