在全球生物醫(yī)藥領(lǐng)域，抗體偶聯(lián)藥物（ADC）正成為創(chuàng)新藥研發(fā)的熱門賽道。第一三共作為海外 ADC 龍頭，其商業(yè)化的斐然成績?yōu)閲鴥?nèi) ADC 藥物投資提供了極具價值的參考。深入剖析第一三共的成功路徑，有助于挖掘國內(nèi) ADC 領(lǐng)域的投資潛力。

第一三共：ADC 商業(yè)化的璀璨明珠

德曲妥珠單抗作為第一三共 HER2 ADC 藥物的明星產(chǎn)品，已在全球 60 多個國家獲批用于乳腺癌、胃癌、非小細(xì)胞肺癌等多個適應(yīng)癥，截至 2025 年初累計獲得 19 項 NCCN 指南推薦。從商業(yè)化成果來看，自 2019 年首次獲批以來，其全球累計銷售額達 11066 億日元（合 73.7 億美元），2024 年全球銷售額約合 38 億美元，同比增長 50%，成為全球最暢銷 ADC 藥物（見圖表 3：德曲妥珠單抗銷售持續(xù)保持強勁增長）。

德曲妥珠單抗的強勁增長得益于已上市適應(yīng)癥滲透率的快速提高以及新適應(yīng)癥的不斷獲批。在美國，其在乳腺癌、胃癌和非小細(xì)胞肺癌新患中的滲透率領(lǐng)先，且 2024 年 1 月獲批新的乳腺癌適應(yīng)癥，進一步擴大適用人群；在歐洲主要國家，其在乳腺癌新患中滲透率保持第一；在日本，于絕大部分實體瘤新患中滲透率居首；在新興市場，中國和巴西密集獲批新適應(yīng)癥，推動銷售增長。展望未來，德曲妥珠單抗在 2025 年預(yù)計有多項早線適應(yīng)癥數(shù)據(jù)讀出，如 HER2 + 乳腺癌的 1 線、輔助和新輔助臨床試驗頂線數(shù)據(jù)，以及 1L 治療 HER2 突變的非小細(xì)胞肺癌的臨床數(shù)據(jù)，這將為其后續(xù)多適應(yīng)癥上市及商業(yè)化拓展提供強勁動力（見圖表 4：德曲妥珠單抗后續(xù)布局向早線適應(yīng)癥拓展，多個適應(yīng)癥 2025 有望讀出頂線數(shù)據(jù)）。

除德曲妥珠單抗外，第一三共基于 DXd ADC 技術(shù)平臺布局密集，多款 ADC 藥物處于開發(fā)階段，包括 Dato-DXd（TROP2 ADC）、HER3-DXd（HER3 ADC）、IDXd（B7-H3 ADC）、R-DXd（CDH6 ADC）等，適應(yīng)癥范圍不斷拓寬。圍繞 7 款 ADC 藥物，第一三共與阿斯利康、默沙東達成多項合作協(xié)議，不僅獲得巨額資金支持，也彰顯了其技術(shù)與產(chǎn)品的競爭力。

國內(nèi) ADC：對標(biāo)第一三共，潛力初顯

1.HER2 ADC：科倫博泰與恒瑞醫(yī)藥嶄露頭角

國內(nèi)企業(yè)在 HER2 ADC 領(lǐng)域緊跟第一三共步伐?？苽惒┨┑?A166 和恒瑞醫(yī)藥的 SHR-A1811 開發(fā)進度領(lǐng)先。A166 作為進度最快的國產(chǎn) HER2 ADC，2025 年 1 月其 2L 治療 HER2+mBC 的上市申請獲得 CDE 受理，此前 3L 治療 HER2+mBC 的 NDA 也已受理，且采用頭對頭 T-DM1 的臨床設(shè)計，展現(xiàn)出強大的競爭力。

恒瑞醫(yī)藥的 SHR-A1811 則是適應(yīng)癥布局最全面的國產(chǎn) HER2 ADC。除乳腺癌后線適應(yīng)癥外，圍繞乳腺癌前線治療及聯(lián)合用藥方案布局了一系列關(guān)鍵 Ⅲ 期臨床，同時針對非小細(xì)胞肺癌、胃癌、結(jié)直腸癌等其他適應(yīng)癥也開展了關(guān)鍵 Ⅲ 期臨床研究，增長后勁十足（見圖表 6：多款國產(chǎn) HER2 ADC 進入關(guān)鍵臨床階段）。

與德曲妥珠單抗相比，國產(chǎn) HER2 ADC（如 A166、SHR-A1811 等）在產(chǎn)品力、進度和市場空間上具備優(yōu)勢。部分國產(chǎn) HER2 ADC 療效及安全性至少非劣甚至更優(yōu)，以 HER2 + 乳腺癌后線治療數(shù)據(jù)為例，部分產(chǎn)品早期療效數(shù)據(jù)與德曲妥珠單抗相當(dāng)，且間質(zhì)性肺炎發(fā)生率更低（見圖表 5：國產(chǎn) HER2 ADC 療效與安全性與德曲妥珠單抗相比非劣甚至更優(yōu) (乳腺癌非頭對頭數(shù)據(jù)對比)）。部分產(chǎn)品已進入關(guān)鍵 Ⅲ 期臨床甚至遞交 NDA，預(yù)計明后兩年將陸續(xù)獲批上市開啟商業(yè)化。此外，國產(chǎn) HER2 ADC 適應(yīng)癥布局廣泛，為后續(xù)增長提供動力。

2.TROP2 ADC：科倫博泰后來居上

第一三共和阿斯利康合作的 TROP2 ADC（Datopotamab deruxtecan）分別于 2024 年 12 月和 2025 年 1 月在日本和美國獲批上市，用于治療特定乳腺癌患者，同時在肺癌領(lǐng)域調(diào)整布局，聚焦 EGFR 突變的經(jīng)治人群。

全球 TROP2 ADC 競爭格局良好，僅三款同靶點 ADC 上市。國內(nèi)科倫博泰的蘆康沙妥珠單抗（SKB264）已于 2024 年 11 月在中國獲批上市，用于后線治療三陰性乳腺癌患者，成為全球第二款獲批上市的 TROP2 ADC。SKB264 還分別于 2024 年 8 月和 10 月向 NMPA 遞交了 3L/2L 治療 EGFR 突變的非小細(xì)胞肺癌的上市申請，預(yù)計 2025 年 NMPA 將做出監(jiān)管決定。其合作伙伴默沙東密集推進該藥的數(shù)十項關(guān)鍵三期臨床，涉及多種癌種，蘆康沙妥珠單抗具備同類最優(yōu)潛力（見圖表 9：科倫博泰蘆康沙妥珠單抗適應(yīng)癥布局廣泛）。

3.其他 ADC：百花齊放，各顯神通

在 HER3-DXd 方面，第一三共的產(chǎn)品正在探索 HER2 + 乳腺癌后線治療方案，國內(nèi)百利天恒的 EGFRxHER3 雙抗 ADC BL-B01D1 展現(xiàn)出更優(yōu)療效潛力。BL-B01D1 多項適應(yīng)癥已進入 III 期臨床，在肺癌和乳腺癌領(lǐng)域臨床數(shù)據(jù)優(yōu)異，如在 EGFR 突變型非小細(xì)胞肺癌患者中 ORR 達 63.2%，在 TNBC、HR+/HER2 - 以及 HER2 + 乳腺癌等適應(yīng)癥中也展現(xiàn)出較高的客觀緩解率（見圖表 15：BL-B01D1 較 HER3-Dxd 在 TKI 耐藥 NSCLC 患者中展現(xiàn)出更優(yōu)應(yīng)答率 (非頭對頭)；圖表 16：BL-B01D1 在 TNBC、HR+/HER2 - 以及 HER2 + 乳腺癌等適應(yīng)癥均展現(xiàn)出優(yōu)異的客觀緩解率）。

I-DXd 作為潛在的同類首 創(chuàng) B7-H3 ADC，在廣泛期小細(xì)胞肺癌和食管鱗癌的治療中展現(xiàn)出良好效果。翰森制藥的同靶點藥物 HS-20093 已率先實現(xiàn)對外授權(quán)，其在小細(xì)胞肺癌等實體瘤的臨床試驗中也顯示出初步有效性（見圖表 17：中期分析顯示 I-DXD 12mg/kg 劑量組在廣泛期小細(xì)胞肺癌患者中 ORR 達 54.8%；圖表 21：HS-20093 1 期臨床中 ES-SCLC 隊列最高實現(xiàn) 61.3% ORR）。

R-DXd 是一款潛在同類首 創(chuàng)的 CDH6 ADC，在卵巢癌治療中效果顯著。先聲藥業(yè)的 SIM0505 中美兩地 IND 已獲批，擬開展針對晚期實體瘤的臨床試驗，具有較大的治療潛力（見圖表 22：1 期試驗中 R-DXd 針對卵巢癌患者實現(xiàn)了 46% 的 ORR）。

投資建議：把握機遇，謹(jǐn)慎前行

第一三共 ADC 技術(shù)平臺領(lǐng)先，產(chǎn)品商業(yè)化成功且與跨國藥企合作緊密，為國內(nèi) ADC 投資提供了清晰的參考。國內(nèi) ADC 技術(shù)近年來發(fā)展迅速，藥企在研發(fā)和對外授權(quán)方面取得突破。

在投資策略上，建議關(guān)注適合 ADC 藥物的核心靶點和核心適應(yīng)癥，如 HER2、TROP2 等靶點，以及乳腺癌、肺癌等大癌種適應(yīng)癥。關(guān)注靶點上的領(lǐng)先企業(yè)，如恒瑞醫(yī)藥、科倫博泰等在 HER2、TROP2 靶點布局的企業(yè)，以及在其他靶點有突出表現(xiàn)的百利天恒、翰森制藥等。積極把握國內(nèi)企業(yè)臨床數(shù)據(jù)讀出和品種對外授權(quán)帶來的邊際變化投資機會，當(dāng)企業(yè)公布積極的臨床數(shù)據(jù)或達成重要的對外授權(quán)合作時，往往會帶來投資機遇。此外，XDC 創(chuàng)新探索爆發(fā)、CDRMO 企業(yè)增長強勁，可積極把握產(chǎn)業(yè)鏈上游投資機會，如藥明合聯(lián)等相關(guān)企業(yè)。

然而，ADC 領(lǐng)域投資也面臨諸多風(fēng)險。新品種研發(fā)失敗風(fēng)險較高，創(chuàng)新藥研發(fā)不確定性大，早期數(shù)據(jù)積極不代表能順利獲批或上市后表現(xiàn)良好。競爭格局惡化風(fēng)險不容忽視，肺癌等熱門領(lǐng)域在研產(chǎn)品眾多，存在同質(zhì)化競爭，且新一代藥物技術(shù)平臺可能搶占市場份額。行業(yè)政策變動風(fēng)險也會對創(chuàng)新藥的審批、價格和推廣產(chǎn)生影響，進而影響企業(yè)銷售收入。

第一三共的成功為國內(nèi) ADC 藥物投資指明了方向，國內(nèi)企業(yè)在部分靶點和產(chǎn)品上已展現(xiàn)出強大競爭力。投資者在把握機遇的同時，需充分考慮風(fēng)險，謹(jǐn)慎做出投資決策。